Due Diligence im Wandel der letzten 15 Jahre

Von Konrad Althaus*

„Kaufen Sie die Katze nicht im Sack!“ Diese Redewendung kennen alle, die sich mit Unternehmensübernahmen befassen. Wer will sich nach einer Übernahme diesen Vorwurf gefallen lassen? Bei Firmenübernahmen ist es denn auch seit Jahren üblich, den Übernahmekandidaten auf Herz und Nieren zu prüfen. Die Due Diligence hat vor langer Zeit den Unternehmenskauf per Handschlag nach alter Unternehmertradition abgelöst, der am Ende oft zu bösen Überraschungen führte. Sind die Übernahmerisiken dank der Due Diligence wirklich kleiner geworden? Wie hat sich die Due Diligence in den letzten 15 Jahren verändert?

Seit der Gründung der Binder Corporate Finance im Jahr 1995 durften wir zahlreiche Unternehmen bei ihren Akquisitionsvorhaben begleiten. Zwei Exponenten unserer Kunden haben die Entwicklung der Due Diligence in den letzten 15 Jahren anhand mehrerer Projekte hautnah miterlebt. Einige ihrer Erfahrungen und wertvolle Hinweise durften wir freundlicherweise in diesen Artikel einfliessen lassen.

Rückblick auf die 90er-Jahre

Nachdem in den 80er-Jahren die Akquisitionen von Unternehmen Hochkonjunktur feierten, folgte Anfang der 90er-Jahre das böse Erwachen, da sich viele Akquisitionen als Misserfolg herausstellten. Nicht selten musste die gesamte Investition abgeschrieben werden. Oft stritten sich Käufer und Verkäufer in mühsamen und langwierigen Prozessen, ob die Höhe des gezahlten Kaufpreises rechtmässig war. Zu vielen Transaktionen wäre es gar nicht gekommen, wenn den Erwerbern alle Umstände und Aspekte der akquirierten Gesellschaft bewusst gewesen wären. In der Folge fand Mitte der 90er-Jahre ein starkes Umdenken bei der Beurteilung von Übernahmerisiken statt. Eine sorgfältige Prüfung auf Ordnungsmässigkeit und Sorgfalt der Geschäftsführung eines Unternehmens war im Hinblick auf die Risiken und Potenziale der Transaktion zu einem absoluten Muss geworden. Dr. Peter M. Binder, Gründungspartner von Binder Corporate Finance, hatte sich bereits in seinem Artikel „Due Diligence: Voraussetzung für eine erfolgreiche Firmenakquisition“ im Jahr 1993 ausführlich mit dieser Thematik befasst. Seine damals gemachten Aussagen haben grundsätzlich noch heute Gültigkeit. Die nachfolgenden Ausführungen sollen anhand einiger Beispiele aufzeigen, wie sich die Due Diligence im Laufe der letzten 15 Jahre verändert h

Fokus auf Pre Due Diligence

Gemäss Herrn Jean-Claude Philipona, CEO der börsenkotierten Adval Tech Gruppe, habe sich der Schwerpunkt der Due-Diligence-Arbeiten zur Pre Due Diligence hin verschoben. Diese solle schnell Klarheit über mögliche und sinnvolle nächste Schritte oder über den Abbruch des Projektes bei unüberwindbaren Deal Breakers schaffen. Als Notwendigkeit erachtet er die schnelle Schätzung eines Preises, der aus Käufersicht sinnvoll ist und in der Erwartungsbandbreite des Verkäufers liegt. Die Vorteile dieses Vorgehens lägen darin, dass mit relativ wenig Aufwand (20/80-Regel) die wichtigsten Entscheidgrundlagen geschaffen werden und rasch klar sei, ob sich weitere Aktivitäten überhaupt lohnen. Auf diese Weise liessen sich für beide Parteien Kosten sparen und Überraschungen und Enttäuschungen im weiteren Prozessverlauf frühzeitig vermeiden.

Zu einer ähnlichen Einschätzung kommt Herr Thomas Pieper, stv. Leiter Swiss Post Solutions und Leiter Finanzen und Strategie. Er erwartet eine weitgehende Offenlegung der wesentlichen Sachverhalte vor Vertragsabschluss. Die während der Pre Due Diligence festgestellten Problemfelder seien vor der Vertragsunterzeichnung durch verbindliche Bestätigungen zu regeln. Ziel von Herrn Pieper ist es, auf diese Weise möglichst wenige Risiken im Vertrag abzudecken und die Due-Diligence-Arbeiten nach Signing/Closing gering zu halten. Durch die gründliche Pre Due Diligence würden einige der geprüften Akquisitionsprojekte noch vor den eigentlichen Verhandlungen abgebrochen.

Financial, Tax und Legal haben ralativ an Bedeutung eingebüsst

Noch vor 15 Jahren wurden regelmässig externe Experten mit M&A-Erfahrung (Wirtschaftsprüfer, Anwälte und Steuerberater) als erste in den Datenraum geschickt. Dies spiegelte die grosse Bedeutung der finanziellen, steuerlichen und rechtlichen Aspekte wider. Erst danach stiessen die Verantwortlichen für Strategie und kommerzielle Aspekte hinzu. Dieses Vorgehen wurde gewählt, weil die intern Zuständigen oft zum ersten Mal in eine Transaktion involviert waren und kaum wussten, was im Rahmen der Due Diligence zu analysieren war. Entsprechend schwierig gestaltete sich ihre Zusammenarbeit mit den externen Beratern. Herr Pieper führt die Hälfte aller im Rahmen einer Due Diligence gemachten Fehler auf unzureichende Kommunikation zwischen den externen Experten und den intern für strategische und kommerzielle Fragen zuständigen Personen zurück. Eine vorgängige Instruktion anhand von negativen Beispielen und eine klare Verantwortlichkeitszuweisung seien erforderlich. Herr Pieper erachtet es als unabdingbar, dass jene Personen die strategischen und kommerziellen Analysen durchführen, die später Verantwortung tragen und die Integration begleiten. 

Die stärkere Gewichtung der strategischen und kommerziellen Aspekte und die Anwendung strengerer Rechnungslegungsstandards haben dazu geführt, dass das Prüfungsfeld „Finanz- und Rechnungswesen“ im Rahmen der Due Diligence relativ an Bedeutung eingebüsst hat. Neben den strategischen und kommerziellen Aspekten wurde auch den Prüfungsfeldern Personal, Technologie, Informatik, Liegenschaften und Umwelt in den letzten Jahren vermehrt Beachtung geschenkt. Insbesondere internationale Käufer legen grosses Gewicht auf Umweltfragen. Bei einer unserer kürzlichen Transaktionen wurde neben zahlreichen Bodenproben auch das Grundwasser angebohrt und auf Verunreinigungen analysiert. Die vertraglichen Gewährleistungen werden aber nach wie vor stark von steuerlichen und rechtlichen Aspekten geprägt.

Bundesordner versus virtueller Datenraum

Bei unseren M&A-Arbeiten stellen wir fest, dass anstatt physischer Datenräume immer häufiger virtuelle Datenräume eingesetzt werden. Herr Pieper hat bei der Prüfung von Akquisitionsobjekten seit ungefähr drei Jahren keine physischen Datenräume mehr angetroffen. Herr Philipona beurteilt die neue Technologie auf den ersten Blick als verlockend und nennt mehrere Vorteile: u. a. ort- und zeitunabhängiger Zugriff (Geschwindigkeit), paralleles Arbeiten über Kontinente hinweg und tiefere Kosten (geringerer Reisebedarf). Er führt aber auch Nachteile auf: u. a. Datenfülle (Informations-Overkill), aufwändiges Rückfrageprozedere, persönliche Gespräche kommen zu kurz, „Bauchgefühl“ geht verloren. Insgesamt werden die Due-Diligence-Arbeiten durch virtuelle Datenräume erleichtert – Voraussetzung sind jedoch eine ausgereifte Lösung und ein kompletter Datenraum. Beide Exponenten sind überzeugt, dass diese Technologie trotz gewisser Nachteile weiter an Bedeutung gewinnen und sich ab einer gewissen Transaktionsgrösse und insbesondere bei internationalen Projekten durchsetzen wird.

Weitere Entwicklungsschritte

Die Sensibilität hinsichtlich Wirtschaftskriminalität und Korruption hat in den letzten Jahren deutlich zugenommen. Insbesondere internationale M&A-Transaktionen bringen erhöhte Risiken aufgrund unentdeckter Compliance-Verstösse des Zielunternehmens mit sich. Auch namhafte Konzerne geraten aufgrund von Verfehlungen bei akquirierten Unternehmen in die Schlagzeilen. Durch die Integrity Due Diligence, welche heute im Due-Diligence-Prozess noch nicht etabliert ist, sollen Schwachstellen frühzeitig erkannt und aufgezeigt werden. Solche Schwachstellen können sich innerhalb des Unternehmens (IT-Strukturen, Arbeitsabläufe, Buchhaltung) befinden. Es gilt aber auch, externe Risikofaktoren (Management, Lieferanten, Kunden) zu identifizieren. Für die Integrity Due Diligence, auch „Forensic Due Diligence“ genannt, existieren noch keine standardisierten Prüfungsprogramme, da eine solche Untersuchung von unterschiedlichen Faktoren abhängig ist und eine interdisziplinäre Aufgabe darstellt. Zudem muss diese Thematik bei Mittelstandstransaktionen mit der notwendigen Sensibilität angegangen werden.

Wie sich die in den vergangenen Jahren verstärkten Anstrengungen in der Pre Due Diligence auf allfällige Post-Merger Disputes ausgewirkt haben, ist schwierig zu beurteilen und kaum nachzuweisen. Sicher ist, dass nach Erkennen möglicher nicht überbrückbarer Deal Breakers Akquisitionsprojekte oft frühzeitig abgebrochen wurden. Inwiefern die Finanzmarktkrise und die ungünstige wirtschaftliche Entwicklung der vergangenen Jahre zu einem Anstieg der rechtlichen Auseinandersetzungen nach einer Transaktion führen, werden die nächsten Jahre zeigen.

Einige Schlüsselerkenntnisse zu Akquisitionen

Jede Akquisition ist unterschiedlich. Trotzdem können wir aus unserer langjährigen Erfahrung einige Schlüsselerkenntnisse ableiten:

  • Vom Kauf Not leidender Unternehmen raten wir ab. Selbst eine aufwändige Due Diligence und der Beizug externer Sanierungsexperten schützen vor der Unordnung nicht, die zu diesem Zeitpunkt im Unternehmen herrscht. Manche vermeintlich erfolgreiche Restrukturierung entpuppt sich später als misslungene Sanierung bzw. Akquisition.
  • Eine Due Diligence kann nur so vollständig sein wie die vom Verkäufer zur Verfügung gestellten Informationen. Auch das beste Due-Diligence-Team kann nicht vor Risiken schützen, wenn der Verkäufer wichtige Fakten verheimlicht oder kriminell handelt. Eine kritische Beurteilung des Verkäufers und des Verkaufsgrundes ist daher sehr wichtig. Das persönliche Vertrauen in die handelnden Personen ist zwar nicht quantifizierbar, seine Rolle aber nicht zu unterschätzen.
  • Schlüsselfaktoren bei einer Akquisition sind das Verständnis des Geschäftsmodells und die Bewertung der Werttreiber. Idealerweise kennt der Käufer das Business aus eigener Erfahrung und hat eine klare Vorstellung, wie das Geschäftsmodell optimiert und durch Innovation weiterentwickelt werden kann.
  • Das eigene Due-Diligence-Team ist mit überdurchschnittlich qualifizierten Personen zu besetzen. Dies gilt insbesondere für strategische, kommerzielle und technologische Fragestellungen. Garantien lassen sich dadurch klarer definieren und sind im Eintretensfall einfacher durchsetzbar.
  • Bei globalen Projekten besteht ein erhebliches Risiko, dass Kosten und Nutzen nicht in Einklang stehen. Der Einsatz von grossen Teams der führenden Beratungsunternehmen lässt die Kosten der Due Diligence rasch steigen, sodass Budgets nicht eingehalten oder angepasst werden müssen. Zudem trägt das externe Team keine direkte Verantwortung. Bei kleineren Beraterboutiquen ist mehr verantwortungsbewusstes Engagement zu spüren.

Wir danken den Herren Jean-Claude Philipona und Thomas Pieper für ihre wertvollen Erfahrungsberichte und für das grosse Vertrauen, das sie uns entgegenbringen. Wir hatten Gelegenheit, unser Know-how bei ihren Akquisitionsprüfungen einzubringen, und haben dabei auch einiges gelernt.

* Konrad Althaus, Partner, Binder Corporate Finance AG, Bern und Zürich